中美角逐：全球53家千亿美元公司

全球范围内，有9个国家垄断了53家千亿美元级的公司，中国占了13家，美国却拿下22家。

中美之间的角逐，未来就看这四大领域：能源，汽车，ICT以及基建。

这四大行业不仅决定了中国能否超车成为世界第一，也给你提供了未来的财富风向标。

一家公司，如果能够达到营业收入亿美元，这是件非常了不起的事情，千亿美元公司，在全球任何一个行业，都是能够影响整个行业的巨头公司，基本都是在全球范围内具备影响力的公司。

在这个世界上，只有9个国家拥有千亿美元公司，全部在欧美和东亚，首先是经济实力全球六强的美中日，德英法，然后是瑞士荷兰韩国。

年财富世界强

营收超千亿美元公司

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英国居然也有千亿美元公司，你仔细想想，你知道什么英国公司？也许想了半天只能想起一个劳斯莱斯，做汽车也做航空发动机。另外还有ARM，规模并不大，而且现在已经被软银收购了。

英国两家千亿美元公司，首先是BP石油公司，然后是法通保险公司。我们可以看出来，BP石油公司是很有科技含量的。地球油气资源开采是高科技，基本核心技术在欧美手里，欧美以外主要是中国产业链比较完整。

想想曾经每时每刻国旗都在太阳照耀下的大英日不落帝国，如今也就只有BP一家千亿美元科技公司，还是觉得有点心酸。当年日俄战争，日本人就跑到伦敦去借钱，可见英国当年的地位。短短年，世界就变了。

法国居然也有三家千亿美元公司，安盛，道达尔，巴黎银行。

分别是卖保险的，搞石油的，赚利息的。所以不要老是说中国银行，两桶油，保险什么的规模大。法国最大的公司同样是石油，保险，银行。英国最大的两家公司也是石油和保险公司。

剩下就是荷兰、瑞士、韩国三个小国了，要知道，中东的土豪国家，南亚的大国印度，强人普京领导下的俄罗斯，整个非洲，金砖国家巴西，墨西哥等等，都没有千亿美元公司，而这三家居然有，可见三个小国还是很优秀的。

韩国有一家千亿美元公司，是哪家你肯定知道。这家公司也不是一千亿美元，而是亿美元级别，今年三星成功的实现了单季度利润超苹果，成为世界上最赚钱的公司，没有之一。是的，三星净利润世界第一，比中国工商银行，中国银行，BP石油，丰田汽车，大众汽车，高盛都要更赚钱。

瑞士也有一家千亿美元公司，嘉能可，这是世界上规模最大的公司之一，排名世界第16位，这是一家大宗商品交易商，通过买卖各种大宗商品比如矿山等等牟利。瑞士人搞金融资本运作有一手。

荷兰比较厉害，竟然有两家千亿美元公司，一家是荷兰壳牌石油，这家公司是全球公司十强，另外一家是EXOR集团，这家公司其实是意大利人的公司，总部设在荷兰，EXOR集团你也许没听过，但是尤文图斯，法拉利，菲亚特，Jeep，玛莎拉蒂，SGS等等你肯定听过，EXOR集团是这些公司的大股东。

荷兰在中国人眼中，是不折不扣的小国，其实荷兰是世界经济大国，排名世界第18位，在欧洲，就经济总量而言，除开我们熟知的德英法意西，就是荷兰了，排在第六位.。

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下面我们看下美中日德四强，当然，说是四强，其实差距也是很大的。

德国有4家千亿美元公司，1家安联保险，其他3家都是汽车公司，大众，戴姆勒，宝马。没错，宝马是千亿美元公司，德国人牢牢占据汽车工业的顶端。

日本有5家千亿美元公司，1家日本邮政，1家电信NTT，其他3家都是汽车公司，丰田，本田，日产。

汽车产业现在是日本的绝对支柱，汽车产业的兴衰关系着日本的国运，其实德国也是一样，汽车产业现在是国民经济的最大支柱产业。

日德两国这样的经济结构，是一定要完蛋的。代表人类未来发展方向的电子商务，移动支付，高速物流，人工智能，大数据和云计算，基本都是中美在领跑，日德大大落后了。曾经两国世界领先的电子科技企业，都没有千亿美元公司了。

然后就是中美两个巨无霸了。

美国有22家千亿美元公司，不愧是超级大国。但是仔细一看，又觉得为美国感到有些担心。首先是22家千亿美元公司里面，竟然有6家是医疗相关的，也是千亿美元公司数最多的行业。

快捷药方控股控股，是做医药销售，处方管理，医疗保险和事故认定的。CVShealth：零售商和医疗保健商。联合健康公司，也是医疗保险和医疗服务相关公司，康德乐公司，美源伯根公司，麦克森公司三家，都是做药品批发，分销之类的。

美国的医疗体系极其昂贵，每年消耗了大量美国人的收入，我们也知道，中国人去美国，都必须买医疗保险，否则一旦生病，或者意外受伤，急诊和住院治疗费用都是天价。

无怪乎每次美国总统大选，以及新总统上台，医疗体系改革都是施政和竞选的重中之重，光是上面6家美国企业，每家收入都是上千亿美元，就可以看出美国国民有多少收入流向了这个产业。

像上面最大的两家，联合健康公司收入.4亿美元，排世界五百强第13位；CVShealth营收亿美元，排世界第14位。

另外的千亿级公司有：

金融和银行业2家：摩根大通银行，房利美。

保险业1家：伯克希尔哈撒韦，这家公司是全世界最大的保险公司，年营业收入亿美元，同时也做很多投资。

石油化工业2家：爱克森美孚和雪佛龙。

零售业有4家：克罗格集团，沃博联，好市多，沃尔玛。其中沃尔玛是全球最大的公司，年收入高达.7亿美元，排在世界第二的公司是中国国家电网，营收亿美元，只有沃尔玛的60%左右。

电信企业2家：Verizon，ATT

科技行业5家：通用电气，亚马逊，福特汽车，通用汽车，苹果公司。

如果光看美国的千亿美元企业的话，可以看出最有技术含量，算得上美国立国支柱的，还是ICT产业，汽车产业和能源行业，总共8家公司。

其中ICT产业公司4家，亚马逊，苹果，Verizon，ATT；汽车2家；能源3家：爱克森美孚，雪佛龙和通用电气。通用电气其实是一家综合工业集团，比方说他还做医疗设备，通用电气制造大量能源设备，包括发电机，石油生产设备等等。

好了，现在该轮到盘点中国的超级公司了。

全球总共53家千亿美元公司，美国22家，日本5家，德国4家，法国3家，英国和荷兰2家，瑞士，韩国各1家，总共40家。注意到没，全部是发达国家。

其余13家千亿美元公司，都是来自中国这个发展中国家。

所以我们要认识到性我们的特殊性，那就是我们既是发展中国家，又是全球唯一一个事实上各个产业都在与发达国家竞争，并且在挤压其份额和利润的超大型国家。

看完了国外的企业，我们就可以认识到一个道理，除掉银行，保险，金融，零售，医疗保健这些科技含量比较低的产业，同时电信行业业除开。

发达国家的最大的三根支柱：

1：汽车业：日本有3家，德国有2家，美国有2家，荷兰有1家

2：ICT：韩国有1家，三星；美国2家，亚马逊，苹果

3：能源业：美国3家，英国1家，荷兰1家，法国1家

发现一个规律了没，美国是唯一一个三大支柱产业（汽车，ICT，能源）都有千亿美元企业的公司，而且每个产业都有2家以上，什么是超级大国，这就是底气。

接下来我们盘点下中国的13家千亿美元超级公司，我们也能很容易的发现一个规律，中国和美国一样，也是一个在三大支柱产业上都有千亿美元级别公司的国家。

这13家公司里面，首先是7家，主要是银行，保险和电信公司。

4家银行：四大行：工行，农行，建设银行，中行

2家保险：平安保险，中国人寿

1家电信：中国移动

那么剩下的6家呢？

对应西方三大支柱产业，我们有5家。

能源行业3家：国家电网（世界五百强第2），中石化（世界第3），中石油（世界第4）；

汽车1家：上海汽车集团（世界第41位）

ICT行业1家：鸿海精密（世界第27位）,处于下游代工行列。

另外还有1家是什么？是我国作为基建狂魔独有的属性，也即是中国建筑公司，年收入亿美元，排名第世界24位。

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首先是能源。

西方有世界顶级能源企业，他们掌握了这个星球上绝大多数的能源开采，能源是经济的输入量，我们在输入量不够的情况下，经济规模很难实现赶超。

这些年，我们为了破解中国的能源困局，付出了巨大的战略资源和代价。曾经我们90%的石油都要通过马六甲海峡运输，那时我们还没有强大的海军。我们现在开辟了中俄，中哈陆上石油管道。

所以我们在能源方面，必须培养出自己的强大企业和西方能源公司竞争，为民族复兴提供有力的能源保证，与一些石油供给国家保持密切关系。

然后是汽车产业。

汽车是人类第一大产业，上下游联系着钢铁，轮胎，玻璃，空调，电子，显示屏等无数的产业。我国汽车工业已经60年了，至今自主品牌虽然发展喜人，但是还算不上强大，这是我们的耻辱。

第三个是ICT产业。

第三次科技革命是从美国兴起的，ICT技术是美国强大的根基，也是美国进入九十年代之后发展不断加速，逐渐甩开欧洲和日本的根本，ICT产业的价值在不断放大。在信息技术方面不期望我们能在短时间内赶上美国，但是我们一定要紧跟他们的脚步，从上游的集成电路，到下游的终端品牌，从应用软件到操作系统，只要跟上了跟稳了，凭借规模优势我们可以实现最终赶超。

除此之外，我们还有第四个大型产业，在这个产业我们已经实现了领先，那就是建设国土的基础设施建设能力，我们有世界上最庞大的建设力量，只要集中力量，培养出一批世界级的基建公司，不仅可以保证我们的国土上有全世界最好的基础设施，还可以帮助全人类搞建设，促进人类文明的共同进步。

4

我们具体的来看，这四大产业目前是什么样。

（1）能源行业

国家电网在特高压输变电和智能电网，以及电网可靠性方面都是世界超一流水平。国家电网不仅是世界上规模最大，效率最高的电网，而且是世界上唯一没有发生大面积停电事故的电网。

事实上，国家电网现在不仅仅是中国的电网，也在逐渐成为世界的电网，而且对外投资全部盈利，简直是中国国有企业的经营典范。

国家电网欧洲有三张电网的大量股份，分别是希腊国家电网的24%葡萄牙国家电网——国家能源公司25%的股份，意大利电力公司的35%的股权。

国家电网在巴西的子公司，先后收购了12家巴西输电企业，是除了巴西国家电力公司之外最大的电力输送和配电企业，也是最大的新能源企业，中国只派出了30人的管理团队，其他全部本地员工，管理了全巴西电力的14%，体现了极高的管理水平。

国家电网拥有菲律宾电网公司40%的股权，另外在发达国家澳大利亚的“南澳大利亚”州，国家电网拥有南澳输电网公司41.11%股权，是第一大股东，看下图中“南澳大利亚”的位置。

除了国家电网，我们还有年营收.4亿美元，排名世界第位的南方电网公司。

南方电网公司年售电量就高达亿度电，这已经超过了德国，法国，英国的发电量，是日本电网的83%。

南方电网还是越南的电力供应商，从年开始到几年，累计送电已经差不多亿度。中国企业在越南最大的投资项目，就是南方电网投资建设的越南永新燃煤电厂，建成后将极大的缓解越南南部的缺电状况。

目前在电网方面，我国处于世界领先地位，这为电动汽车的发展提供了极大的便利，为我国在电动汽车时代实现大赶超创造了基础条件。

中石油和中石化。油气资源开采是高科技行业，是白人霸权工业，这两家是欧美以外仅有的拥有全产业链的高科技公司，下面有大量的石油装备制造，炼油和化工制造公司。

中国还有两家巨头公司在从事石油天然气开发,一家是年营业收入.9亿美元，排名世界的中国海洋石油总公司。另外还有一家是国人意想不到的，就是中化集团。

经过十多年的发展，中化集团的石油上游业务已经成为一个具备较强自主发展能力的国际石油勘探开发公司，目前，公司已经在哥伦比亚、巴西、美国、中国等9个国家和地区拥有35个油气合同区块，权益内剩余可采储量超过10亿桶（油当量）。

四大石油公司除了到处找海外油田，以及开通中哈，中俄陆上石油管道以外，年中石油旗下的海洋工程公司还和中集集团合作进行了可燃冰开采实验，获得圆满成功，实现连续31天稳定产气，总产气量达到21万立方米。这是世界上第一次成功实现可燃冰安全可控开采。中集集团提供了用于开采的蓝鲸一号平台，这是目前世界上作业水深和钻井深度最大的半潜式钻井平台。

从电网和可燃冰开采，我们要敢于自信的说，我们在很多方面是领先全世界的最先进国家。

（2）汽车行业

我们看到上海汽车公司年销售收入.6亿美元，排名世界第41位，另外中国第二大的东风汽车公司.9亿美元。

汽车产业，主要还是要看自主品牌，上汽，东风的自主品牌，尤其是自主品牌轿车，比例还很低。

但随着中国自主品牌汽车越来越好，越来越贵，越来越高级，越来越多的人会放弃丰田，本田，福特，通用，也一定会有人会像放弃苹果手机一样放弃宝马，奥迪，奔驰而转向以后的高端国产汽车。

实际上，中国自主品牌汽车的销量，已经从年的.49万辆提高到了年的.9万辆，销量比年增长了68%，占中国市场份额从33.9%上升到了43.2%。

在汽车产业里面，上汽，吉利，广汽，长安的自主品牌正在逐渐脱颖而出，发展速度惊人。比亚迪在电动汽车技术上有优势，但是粗放管理问题始终没有解决。

电动汽车将是中国实现大超越的机遇，电动汽车和燃油汽车的成本结构完全不同，发达国家占据优势的关键零部件成本比例，在电动汽车里面要低很多。

实际上年电动车的全球销量排行榜上，前十名竟然有三家中国公司，预计上汽很快也会进入世界前十，请注意，这些电动汽车全部是自主品牌。

四家中国汽车公司进入全球前十，这在燃油车排行榜上简直不可想象。

（3）ICT行业

目前鸿海精密是台湾地区的，而且鸿海精密做的代工业务，和ICT也只是沾边而已。不算鸿海精密的话，还会不会有中国ICT千亿美元级别企业诞生呢？

当然有，首先是华为，年华为销售收入达到亿美元，增长了32%。可以说，华为成为千亿美元企业，就是年或者年的事情，到时候，在电子行业，华为将是继苹果和三星之后，第三家迈入千亿美元俱乐部的电子公司。

中国除了华为，还会不会有千亿美元ICT科技公司诞生呢，不算中国移动的话，也有1家，就是阿里巴巴。阿里巴巴—财年的营业收入为.73亿元人民币，折合美元大约亿美元。这么一看，阿里巴巴离千亿美元还远啊，事实上，我们如果看下增速，该财年阿里的营收为增速56%，这个恐怖的速度意味着，阿里四年不到，年就可以跻身千亿美元俱乐部行列。

阿里在代表人类未来的大数据和云计算领域在中国都处于领先地位，阿里利用自身平台，杭州的自然环境，以及有钱的优势，到处挖业界顶级科学家。

另外一个是大众忽略的量子通信，我们都知道中科大的潘建伟团队在不断推进量子通信技术和量子计算机研制，那么在企业界有没有公司在搞量子通信呢，有，就是阿里巴巴。

阿里在年开始涉足量子通信技术研究，是中国第一家投资量子通信技术研究的公司，阿里巴巴首席通信科学家谢崇进就是在年加入阿里，开始量子通信的研究，谢崇进博士来自美国贝尔实验室，那就是那个出了很多诺贝尔奖的部门。

年9月29日，世界首条长距离量子保密通信干线—京沪干线开通，首批使用该干线进行数据传送的公司就有阿里巴巴，另外两家是交通银行和工商银行。

在ICT领域，阿里和华为是未来中国千亿美元公司的绝对主力，当然腾讯也有可能加入。

其他公司，在规模上都比较小，或者科技色彩不浓厚。例如仅次于腾讯的第二大游戏公司网易，中国仅次于华为海思的第二大芯片设计商紫光展锐，中国最大的人工智能公司百度，技术都还可以，但是营收离亿人民币都还差得远，更不要说千亿美元了。

联想，OPPO,VIVO营收倒是大约亿人民币级别，其中OV增长也很快，然而科技色彩不高。当然了，还有京东，年营收亿人民币，但是其大部分收入来自产品自营，更像是一家零售公司，科技色彩需要加强。

小米正在逐渐成为高科技公司，但是年的营收目标也只是亿人民币而已，这个营收只有阿里和腾讯去年的70%不到。类似的还有高科技公司中兴。

所以在未来五年,ICT领域千亿美元公司还是要看华为，阿里，腾讯三家，另外京东预计也会突破千亿美元，还有富士康现在就是千亿美元公司。

我们就不算京东和富士康，有三家千亿美元ICT公司，这已经很了不起了，因为美国的千亿美元ICT公司也就是亚马逊和苹果两家。

但是，美国还有微软，谷歌，IBM三家接近千亿美元的ICT公司，年，谷歌收入为亿美元，微软收入为亿美元，IBM收入为亿美元。这其中微软和IBM增长潜力不大了，事实上年这两家收入都是负增长。谷歌还保持着快速增长，年增长了12%左右。

另外我们熟知的FACEBOOK，年营收.38亿美元，和同样做社交的腾讯.38亿人民币收入规模差不多，而且增速为56%，竟然也和腾讯年48%的增速差不多。预计FACEBOOK未来也会成为千亿美元公司。

英特尔公司年收入为.9亿美元，增长7.3%，但是净利润高达.16亿美元。还有个甲骨文，这家软件公司已经停滞多年了，年营收为.47亿美元，下降3.1%，但是净利润竟然高达89.01亿美元，虽然下降了10.4%，可以仍然是看做美国ICT产业的支柱。

所以对未来五年我们做个总结。

中国千亿美元级别ICT公司五家：华为，阿里，腾讯，京东，富士康，其中，华为和阿里将会在技术方面脱颖而出；

美国千亿美元级别ICT公司有五家：苹果，亚马逊，微软，谷歌，Facebook。

在营收的第二梯队，中国的百度，网易，紫光展锐，小米；美国还有英特尔，甲骨文，IBM，高通，惠普。中国方面只有百度，紫光展锐，浪潮算得上技术型公司，小米和网易在研发方面还需要加强科技色彩，目前来看差距还是很大。

事实上，美国还有NVIDIA,AMD，博通，德州仪器等等，另外半导体生产设备美国也是绝对优势，比如应用材料公司。美国在ICT技术方面的绝对优势地位，是自二战以后的第三次科技革命打下的深厚根基，我们能做到紧跟已属不易，当然我们也要有信心，在上述公司之外，我国还有中芯国际，中微半导体，长电科技，寒武纪等公司。

（4）基建产业

全球基建行业唯一家千亿美元公司：中国建筑，年销售收入亿美元，是全世界最大的建筑公司，基建狂魔绝非浪得虚名。在西方三大支柱产业的基础上，我们还多了一根，就是搞建设。这个地球上修桥，修公路，修高铁，修机场，修高楼，修轨道交通谁最强，毫无疑问是中国。

年上半年，中国建筑获得海外订单亿元人民币，大约亿美元。

我们熟知的阿联酋迪拜的棕榈岛就是中国建筑修的，另外我们如果去泰国旅游，会发现20元泰铢的钞票上有一座位于曼谷市的拉马八桥，就是中国建筑公司修的。

除了中国建筑，还有两家千亿美元公司，中国铁路工程总公司和中国铁道建筑总公司。

下面还有世界最大的私人建筑公司太平洋建设集团，年销售收入.3亿美元，中国交通建设公司，年销售收入.5亿美元。

中国基建公司拥有世界上数量最为庞大的富有经验的工程师，技术人员和建筑工人，这些都是别的国家在短时间内无法拥有的。开展一带一路，也是通过获取境外工程，维持中国这支庞大的队伍有事做，有饭吃。

这个地球上最长的跨海大桥，最大的电网，最大的高速铁路网，最大的高速公路网都是中国建公司修的。

《》里面，人类逃命用的诺亚方舟号，就是中国建造。以后人类殖民外星球，没有中国基建公司参与是不可能的，必须要有中国公司在新的行星上开展建设工作，人类的外星殖民才能高效率完成。

西方的千亿美元公司，集中在能源，汽车，ICT三大领域。所以能源，汽车，ICT，另外加一个基建，是中国赶超西方四大领域。目前中国工业品进口最多是集成电路，其次是汽车整车和零部件，刚好对应ICT和汽车产业。未来在这两个产业，一定会有大批中国公司达到世界超一流水平。

美国资产管理行业的现状和趋势

截止到年末，我国资管产品规模合计超过百万亿元，宏观经济稳增长带来财富积累，人口老龄化促进向金融资产转移，互联网等提升技术创新，全球负利率环境加大资产波动率，居民资产管理进入了最迫切的时代。

在中国大力推进金融全球化进程、而全球金融环境瞬息万变的今天，处在十字路口的资产管理将走向何方？资产配置如何走向全球化？科技创新、统一监管会给资管行业带来哪些深刻的变革？我们分享一篇美国资产管理行业的分析研究，从中可以折射中国资管规模化、全球化、科技化的未来。

本文主要梳理美国基业长青的资产管理机构发展历程，并分析其成功的产品设计策略，从美国的今天看中国资产管理的明天。

一、美国资管业：格局集中/策略差异/技术智能

从行业属性看，美国资管机构体现了格局集中、策略差异、技术智能等主要三个特征。我们将对针对北美典型的资管机构发展进行分析。

格局集中：美国拥有一大批全球资产规模最大的基金公司，包括Vangaurd，BlackRock等。据统计，从年到年，美国市场规模最大的5家资产管理公司市场份额从34%提高到了40%，前25的资产管理公司管理的市场份额达到73%。主要原因是大基金公司品牌大，渠道广且产品线丰富。

策略差异：大型基金公司主要依靠ETF产品，即发行行业指数基金，精品型的资产管理机构主要依靠特定的投资策略，如对宏观对冲/不良债权/私募股权投资等有独特策略；也有部分机构放弃资产端而抢占流量端，这体现为在平台上聚拢流量，同时提供配置ETF组合的服务。

迈向智能：美国的Wealthfront，Betterment开创了人工智能理财产品的先河，即通过优化程序为客户“量体裁衣”，设计组合配置策略；近年来美国大型资管机构也在跟进，如资管巨头Vanguard近年也在大力推进人工智能理财产品。

二、巨头型：黑岩的崛起

随手打开《中国证券报》、《经济观察报》或类似的刊物，总是能发现许多分析师或经济学家在讲话。他们背后都有一些非常显赫的名字：GS,MS,ML,DB等等。如果只看这些刊物，我们很容易把这些名字理解为金融市场的主角，是它们决定了价格、成交量和一切走势。但这不是事实，因为它们只是中介商。对外行而言，它们拥有一个气派的名字：投资银行(InvestmentBank)，而内行一般把它们称为“经纪商/自营商”(Broker/Dealer)，这精辟地描述了它们的两大功能：帮助客户进行融资和交易，用自己的资本进行投资和投机。

ML,Citi和许多其他投资银行没有自己的投资管理部门，GS,MS和DB的投资管理规模大致在-0亿美元之间，听起来挺吓人的。但是很少有人听说以下的名字：Fidelity拥有1.4万亿美元，StateStreet拥有1.2万亿美元，CapitalGroup拥有大约1万亿美元，Vanguard拥有亿美元。以上任何一家都相当于三到四家顶级投资银行的资产管理规模。所以，当中国私募基金挺进香港，声称要把GS和ML赶出去时，他们完全错误理解了金融市场的角色关系。他们不应该把经纪人赶出去，因为经纪人是为所有人提供服务的，否则市场无法运转。

金融投资的10个谎言之：我们在报纸上看到的名字是金融市场的主角

——以上文字摘录自《人大经济论坛》

2.1、战略：持续对外扩张的资管巨头

作为全球最大的资产管理机构，Blackrock（译为黑岩，简称BLK）的股权结构较为分散，内部股东持股比例仅有5%，机构和共同基金持股比例占71%，但持股比例较为分散。

年Blackrock由拉里·芬克和苏珊·瓦格纳等8人建立。最初，芬克得到了全球最大私募黑石集团皮特·彼得森的初始经营资本的稳定资助。彼得森相信芬克做致力于风险管理领域公司的眼光，于是为公司命名为“黑石财务管理”。成立之初，公司主要业务时固定资产投资。年，由于与大私募集团黑石的名字会产生混淆，他们决定从“黑石财务管理”改名为“黑岩”。当年公司资产管理规模(以下简称AUM)为亿美元，年，AUM为亿美元。

对外通过并购扩张，在内夯实技术中台系统，这成为黑岩的发展战略。年，PNC金融服务集团收购了BLK，这一并购让BLK的业务变得更加多元化，从封闭型基金、信托拓展到开放型基金，包括股票基金。同时，BLK的分销网络和投资机会也因此增加。

年，BLK以每股14美元的价格在纽约证券交易所公开上市，AUM为亿美元，年这个数字增长到了亿。

年，BLK成立了由一支分析师团队组成的“黑岩解决方案”公司。这个公司现已经拥有多人的庞大分析师团队，多名雇员，学科背景覆盖数学、金融、经济、工程等多个领域。

BLKSolutions：黑岩黑科技的集中营

BLKSolutions（以下简称BRS）是一个提供投资管理科技系统、风险管理服务和咨询服务的部门，以服务费为收入。下面分设两个部门：Aladdin和金融市场咨询（financialmarketsadvisory，简称FMA）。FutureAdvisor是BLK在年收购的智能财富管理平台，为金融机构提供高质量的技术建议。

Aladdin是公司成立时便建立的专有技术平台，旨在为BLK和其他机构投资者提供风险管理系统。FMA于年创建，旨在为全球的金融机构、监管者、政府实体提供复杂的金融和风险建议。

BRS年收入为6.4亿美元，同期增长2%，占公司总收入的5.6%。Aladdin占BRS收入比82%，其主要收入来源是长期的合同收入。由图1可知，BRS收入逐年上升，除了和年收入增长较慢以外，最近五年的收入增长达到10%左右。

虽然BRS的收入占比不高，但其对BLK的收入拉动作用不容小视。因为BRS接触的客户拥有-亿美元的可投资资产，如果BLK能够将BRS的客户转变成其投资管理服务的客户，BLK的多元化资产的AUM可以显著增加。

5年以后BLK进行了一系列并购，增强了其投资能力。包括：5年，从Metlife手中购买了SSRM控股的3.75亿美元的现金和股票，其中包括SSRM的共同基金业务；6年，用90亿美元吞并了美林证券公司的投资管理部门MerrillLynchInvestmentManagers，这一举动也让它的AUM第一次达到了1万亿美元，构建了其权益部门并增强了分销能力；7年，收购了QuellosGroup,LLC.；9年，收购了BarclaysGlobalInvestors，包括BGI的明星产品iShares；年，希腊银行聘请BLKsolutions对其银行系统提出分析和建议；并购了Claymore和SRPEP，AUM增加亿美元；收购CreditSuisse和MGPA，AUM增加亿美元；收购BKCA，infraestructureInstitucionalandFutureAdvisor，AUM增加22亿美元。

2.2、产品策略：权益被动，固收主动

美国最大的共同基金之一先锋基金创设人约翰·博格（JohnC.Bogle）论述了基金行业的长青之道：1、长期投资；2、指数化投资；3、降低税收等交易成本；4、被动投资，减少交易；5、不要认为自己可以超越市场；6、收益会回复到正常水平（万有引力）；7、简单胜于复杂；8、基金规模迅速扩大的结果是回报回归甚至降低。事实上，北美学术研究也发现共同基金长期获得Alpha异常困难。黑岩在设计产品上遵循了相关策略和研究成果，权益类中被动指数类产品是大资管机构的主要布局线。

2.2.1、权益产品：ETF占主导

-年，股票的业绩收入上升明显，由9万美元升至2.05亿美元。主动管理组合收入较为稳定，略有下降；iShares（股票ETF）组合收益逐年上升，且收入占比最高，约占50%；非ETF指数型组合收入稳定，占比约为10%，但其AUM超过50%。公司的iShares是公司的明星业务，体量大，且管理费低，相较于非ETF指数型基金有较多的优势。

年公司权益投资中，机构客户AUM约为2.7万亿美元，占比最高，且主要是非ETF指数型投资，其次是积极管理型；零售客户AUM约为万美元，占比最低，其中主动型投资占比最高；iShares投资中包含零售和机构客户，投资金额约为1.09万亿美元。

2.2.2、固定收益：主动类业务渐高

主动管理型固定收益组合收入增幅最为明显，收入占比约为60%，年收入为15.66亿美元；iShares（固定收益ETF）收入略有上升，收入占比约为20%，而AUM占比10%，说明其收费较高；非ETF指数型组合收入占比小于其AUM，说明其收费较低。年固定收益的绩效收费相较于年没有明显变化。我们认为随着全球利率环境波动加大，对债券资产的择时更易获得alpha，这也是近年来公司固收类产品中主动类产品占比提升的原因。

同时公司也在配置另类投资资产。另类投资的核心资产逐年缓慢上升，收入占该业务线收入约85%，13、14年的AUM分别为65%，15年的AUM约为%；货币和商品的收入缓慢下降；另类投资的业绩收入下降较为明显，另类投资的业绩收入表现不佳。

从黑岩发展经验看，公司善于做基于权益的ETF产品（被动配置）和注重择时的固收类产品（主动配置），但对另类资产的投资并不占优势。在缺乏流动性前提下，我们认为另外投资更重视特殊资产和投资策略的把握，精品型的资产管理机构比全能型的巨头更善于把握。

三、精品型：KKR—暗影重重的资本之王

3.1、全球最优的私募股权投资机构之一

经历三十年的全球经济周期的变化，KKR已经发展成全球最优秀的私募股权投资公司之一。年5月1日KKR成立，专门从事管理层收购、股权投资等业务，创立了注重私募股权投资业务的机构投资模式。目前KKR已经从一个仅由少数几个人组成和一个提供单一私募股权投资产品服务的金融机构发展成为拥有一千多位员工，业务范围几乎覆盖固定收益类产品、证券投资、对冲基金、资本市场业务、基础设施投资、能源投资和房地产投资等板块，投资区域布局也从美国辐射到欧洲、亚洲等全球主要经济活跃的地区。

20世纪70年代末，KKR起家于杠杆收购的兴起。公司与徳崇证券密切合作，积极使用垃圾债，从此“以小吃大”的杠杆收购开始大行其道。在杠杆收购的第一次浪潮中，KKR留下了不少经典案例，其中以62亿美元收购碧翠丝，以亿巨额资金收购雷诺兹-纳贝斯克的案例至今也是人们常谈论的话题。但对于垃圾债券的过度依赖，以及“蛇吞象”之后的消化难题成为了公司的隐患。

布局综合资产管理业务是KKR再次兴盛的驱动力。进入90年代，随着投资者对于垃圾债券的热情减弱KKR的发展暂时进入了瓶颈期。年后伴随着债券市场的回暖，KKR在当年募集到了创纪录的60亿美元的资金，“门口的野蛮人”又重新回到了市场，杠杆收购也迎来了第二次的高峰。在7年以前的这段时间，KKR也不断推陈出新，相继新设了债券基金、承销等业务，业务开始向多元方向发展。

上市提升资金规模，促进了KKR业务进一步多元。年，随着金融市场从7年金融危机中逐渐恢复，KKR也迎来了其发展道路上的另一座里程碑—在纽交所IPO。这进一步推进了KKR的业务多元化。在上市之后，KKR相继推出了私募股权市场上的能源、基础设施、房地产专项投资基金，二级市场上的FOF、另类信用投资等。到现在，KKR已从一个依赖垃圾债券融资进行杠杆收购的纯粹的私募股权公司发展成了一个融资渠道多元化、投资覆盖面广、在多级市场上开展业务的综合性金融巨头。

3.2、业务模式：精英运作，融资多元

KKR已为全球PE/VC的巨头，资金渠道多元。从投资者角度看，KKR年超过半数资金来自养老基金，其后便是金融机构。按地域分布看，KKR年六成资金来自美洲，第二大资金来源地是亚太，占比约两成，来自欧洲的资金占15%。

KKR不仅有涵盖各行业专业投资团队，还有经验丰富的投后管理咨询团队，更有来自国际知名企业的38位前高管。这样的团队结构保证了KKR从研究到投资再到投后管理整个过程的高效与价值的高增长。

近十年来，KKR所管理的资产规模不断上升，从年的亿美元增长到年的亿美元。AUM的增加来自于公司多年来为投资者创造出的丰厚回报，体现了投资者对于公司未来发展的充足信心。

3.3、收入结构：投资收益占比大于管理费收入

KKR的业务包括私募股权市场、二级市场以及承销与直投三个板块。私募股权市场下又设立了能源、基础设施和房地产的专项基金，截止年末，私募股权市场的AUM达到亿美元。二级市场业务是年以后才陆续开展的，其管理资产规模已达到亿美元，主要投资于杠杆信用产品、多空股票投资、另类信用投资及FOF等。此外，KKR还成立了承销部门和直投部门，目前管理资产大约50亿美元。

KKR的收入主要来源于两大类：费用相关和投资收益，其中费用收入也有不同来源。以私募股权市场为例，相关费用包括资金管理费（一般是募集资金的-个BP），被投资企业的监管费以及交易收费。投资收益也因业务板块的不同而有所差异。

投资收益是KKR最重要收入来源。年度KKR的总收入中，KKR投资收益约占86%，而相关的费用收入仅占14%。这显示出了其极强的创造投资收益的能力。按业务板块分解其投资收益，其中私募股权市场占了所有投资收益的75%，其次是来自二级市场的11%，而直投和主要活动的投资收益占比较少，分别为8%和6%。从费用收入结构来看，私募股权市场占比最大，达到70%，主要活动的费用占比达到15%，而二级市场费用收入的比重为11%，剩下4%主要是直投费用。

四、精品型：橡树资本—逆向投资高手打造美版AMC

橡树资本管理有限公司（OaktreeCapital）是一家国际性资产管理公司，创立于年，目前管理规模为亿美元。橡树资本一直专注于全球不良资产的投资机会，投资组合中包括企业困境债务、困境企业股权、困境房地产、银行不良贷款、高收益债券等。橡树资本在9年参与了美国政府为应对次贷危机发起的不良资产救援计划（TARP），并获得了不错的投资回报率。截至年9月底，橡树资本在PPIP项目中的内部收益率达到26%。

从橡树资本投资回报情况来看，不良债权投资的净内部收益率达到17.1%，仅次于公司能源投资项目收益率水平，远高于其他项目投资回报水平。

从橡树资本的经营业绩来看，不良资产管理行业的利润在整体不良率大幅提升的区间内业绩也是不断下滑（前期买入的不良资产在不良率提升过程中面临贬值），直至整体不良率进入拐点区域。而盈利大多在经济好转，不良率持续下降的经济周期中。

橡树资本的业绩直到09年之前都是伴随不良率的上升而下降的，直到9年银行业不良贷款率达到峰值后，公司归属于普通股东的可分配净收入的亏损幅度大幅降低；年银行业不良贷款率尚未恢复次贷危机前水平，公司归属于普通股东的可分配净收入已经为正，此后盈利状况一直较好。从橡树资本普通股本回报率可以看出，银行业不良贷款率的改善同时促进了橡树资本经营业绩的改善。

五、平台型：CharlesSchwab—老美中产的主心骨

5.1、成长契机：别人高价，我家免费

嘉信理财（CharlesSchwab）成立于年，年在纽交所上市，总部位于美国加州。公司提供资产管理和经纪交易等综合金融服务，资管规模和活跃账户数保持增长态势，是美国乃至全球最大的券商之一。公司20世纪70年代由低成本折扣经纪商起家，90年代开发网上经纪业务线，之后逐渐转向资产管理业务，进入21世纪后，机构业务成为公司业务拓展方向。

20世纪70年代后，管制放松产生了美国证券、资管等非银机构的转型机遇。美国石油危机下，美国国内通胀高企倒逼金融管制放松。一方面，利率开始由市场定价，这为多种理财产品的创设提供了基础；另一方面金融混业化的格局开始形成，年证券公司佣金率开始由市场决定（之前实施千二以上的固定佣金率），传统依靠经纪业务牌照的垄断佣金业务模式被打破，美国券商开始寻求多元化收入来源。在这种背景下，成立于年的嘉信理财开始了自主创新之路，公司在其低成本折扣经纪商的基础上不断增加全方位的客户咨询服务。

年，业务标准化，率先推出折扣经纪业务

年5月，美国证券交易委员会取消固定佣金制度，转而推行协商佣金制。对此大多数证券经纪公司应对是降低机构投资者缴纳的佣金率，提高一般投资者缴纳的佣金率。但与之不同的是，嘉信看准时机锁定中小投资散户，率先推出了折扣经纪业务，并加大对信息设备投入，实现交易自动化。

与美林证券等提供研究服务不同，嘉信公司的经纪人从不给咨询意见。公司把股票交易和投资咨询及其他服务独立，对股票交易收取极低的费用，在从中分配一部分费用给提供标准化服务的经纪人。

年，对个人退休账户免费，为“理财超市”构建平台

年，美国国会通过了允许个人退休账户出台的条例，当时最乐观的估计是10年内个人退休账户吸引亿美元，但实际金额是亿美元，远超过市场预期。尽管个人退休账户是一种特殊的产品，但银行业内人士仍把个人退休账户仅仅当成一种普通账户看待，对客户开立和维持个人退休账户收年费，相关产品费用高昂。年嘉信公司开始直接取消对个人退休账户收取年费，这使得嘉信的个人退休账户大量增加，超过公司最乐观的预测。通过对账户实现免费，公司实现了个人账户的集聚，这为之后构建资管平台，建立“理财产品超市”提供了基础。公司于年推出了共同基金“一账通业务”（OneSource）业务，该账户集合了多家资产管理机构产品，对客户免费，但对资产管理机构收入约30BP的管理费用。

年，推出“顾问资源项目”，提供咨询服务

20世纪90年代开始，美国新一轮牛市启动。投资者对股票、共同基金、期权等理财产品需求增加，对咨询服务要求加强；而同时嘉信客户的平均年龄是47岁，全面服务的经纪公司客户的平均年龄是57岁，要留住这些年纪较大且较富裕的客户，要求公司业务进行转型，提供咨询服务。

对此，嘉信公司实施客户细分，把客户细分为三类：委托投资者、投资意见征求和自我定向投资者，并于年推出独立的“登记顾问资源”的（RIA，registeredinvestmentadvisor）项目平台，该平台的投资顾问独立于公司，不收取公司固定报酬。这样一方面有利于留住客户，但又避免直接提供咨询资源，控制了相关成本。

年，拓展“电子经纪商”业务

年后互联网作用凸显，在美国销售的个人电脑数第一次超过电视机销售数，以计算机网络为基础行将开始为证券交易主流。嘉信抓住时机，开始拓展电子经纪商业务。由于丰富前期经验积累，嘉信能够在奔向网络的竞赛中脱颖而出。在成立初期，嘉信曾推行第一个“经纪操作和交易分析”系统，大大降低处理订单成本，提高精确度。后来又推出“均衡器”、“街上聪明人”等工具，得到了不少公众的好感。年，嘉信进一步推出“eSchwab”，开始进入互联网交易，并与嘉信零售重新合并在一起，在随后几年中迅速占据了经纪业务市场份额第一的宝座，实现了线上和线下结合。

2年以后，贯彻差异化竞争策略，拓展机构业务

当网上经纪业务竞争进入白热化阶段，嘉信的竞争战略也开始向差异化转型，即开展机构业务，涉及类贷款等综合金融服务。目前嘉信业务涉及资产管理、教育基金、债务管理、养老金等多方面，每一块业务又通过市场细分和个性化服务来获得差异化的竞争优势，不仅着眼于个人投资者，同时越来越重视机构投资者。这使得年至今的十年内，其净收入结构中机构投资者服务收入占比逐年加大，年机构投资者服务收入占比已达总收入的23%，差异化转型初见成效。

转型小结：嘉信在业务转型中，遵循了“折扣经纪—资产管理—机构业务”三部曲。第一步，公司业内率先降佣并开发网上渠道，这种以量补价的盈利方式帮助公司聚拢海量客户；第二步，公司聚焦于资产管理业务，通过多样产品和特色服务把公司打造成“资管平台”，战略由低成本转向差异化；第三步，公司向大学基金、养老金机构拓展资产管理业务，同时积极提升杠杆，开始做业务波动率较低的“类贷款”业务。经过多轮战略转型，嘉信理财初具全能投行的职能。

专注于开发中低收入客户，公司资管规模和账户数量在美国券商业影响力巨大。截止年年底，嘉信持有的客户总资产高达2.51万亿美元，活跃经纪账户为万，公司退休计划客户万，银行账户万。公司下设投资服务和咨询服务两大部门，提供经纪、共同基金、ETF、咨询建议、银行、信托服务。

5.2、产品策略：多类资产的配置服务

目前公司资产管理收入已经成为嘉信理财净利润的主要来源，占比高达41%。而在这一业务领域，嘉信理财优势在于对客户进行精细化管理，提供了九类基础资产管理产品，客户可根据自己的风险偏好及投资需求选择心仪的资产管理投资组合。产品差异化促进了管理费率保持了较高水平，即使考虑了货币市场基金、指数基金等被动型理财产品，公司资管业务费率总体在0.2%以上。

近年来虽然资产管理费率略有下降，但得益于资产规模的扩大，嘉信理财的资产管理收入仍然呈上升趋势。年嘉信资管收入为26.50亿美元，较年增长了5%。

由下图知，公司资管收入中共同基金服务费近年来有所下降，而投资管理咨询费及其他收费则有所上升。这由于年后，随着投资者对研究服务依赖度提升，嘉信理财退出了不收取咨询费用的“共同基金全一账通”服务。

六、智能投顾：技术先行，明日之光

当三级飓风袭击福罗里达州时，哪支水泥股的涨幅会最大？

回答：德州工业（TexasIndustries）。

当朝鲜试射导弹时，哪支国防股会涨得最多？

回答：雷神公司（Raytheon）、美国通用动力公司（GeneralDynamics）和洛克希德马丁公司（LockheedMartin）。

当苹果公司发布新iPad时，哪家苹果公司的供应商股价上涨幅度会最大？

回答：为iPad内置摄像头生产传感器的豪威科技股份有限公司（OmniVision）。

以上为Kensho旗下软件沃伦（取自沃伦·巴菲特先生英文名（Mr.Bufett））的展示效果，该软件本质是基于云服务的信息辅助系统。通过该软件，客户可以像在谷歌进行搜索一样，在简单的文本框里输入非常复杂的问题，并得到答案。沃伦软件可以通过扫描药物审批、公司财报、经济报告、货币政策变更、政治事件、以及这些事件对地球上几乎所有金融资产的影响，为上万个问题找到答案。Kensho软件在亚马逊公司位于FinQloud计算网络的网络服务器上运行。Kensho已经得到了多家美国投行的青睐，根据华尔街日报报道，高盛已对公司投资1万美元，成为其第一大股东。智能投顾羽翼渐丰。

对智能投顾市场而言，一级市场探索，业界大佬支持，二级市场响应。智能投顾体系最早由几家硅谷金融技术初创公司如Wealthfront,Betterment和PersonalCapital设立。年业界巨头也开始涉足这一领域，如全球最大的资产管理公司贝莱德，收购初创智能投顾公司FutureAdvisor。高盛、嘉信理财和RBS也相继独立研发智能投顾，RBS更是推出了智能投顾取代客户投资顾问的服务，未来有望替代位私人银行家。对于投资者而已，选择智能投顾具备以下优势：落实资产配置、降低服务门槛、降低交易成本、减少投顾代理问题等。根据花旗银行预测，智能理财市场年内将达到10万亿美元。

智能投顾本质依靠技术优势，属于金融技术类业务（Fin-Tech），传统金融机构也可以通过外延式扩张获取相关技术，如华泰证券于年4月并购了财务管理技术类公司AssetMark，该公司主要服务于资产配置和投顾服务的中台建设，为后续投顾智能化服务提供基础设施。

从盈利模式看，该业务本质为技术驱动的轻资产模式，这与金融机构资本驱动的重资产模式恰恰相反，具有显著“”大行业/小公司”的特征。我们专门以近期风头正进的Kensho为例说明，近期公司发布了多个分析平台，这一系列平台系统正令业界平庸的财务分析师震颤。

考虑到Kensho处于初创期，我们以更成熟的Betterment、Wealthfront等机构说明智能投顾等Fin-tech机构的盈利模式。

6.1、Betterment：投资组合理论的活学活用

公司创立于年，年获得了万美元的投资；年获得了万美元的投资；年D轮融资约2亿美元；年，获得了1亿美元的E轮融资，目前公司估值7亿美元。公司目前管理的资产有40亿美元，是世界上最大的智能投顾公司，目前客户数约15万人，员工约人。

Betterment有较好的界面体验感。用户进入Betterment网站后，填写一些个人信息（年龄、收入、投资目的、期限、目标金额、风险偏好等）后，网站会根据个人状况推荐最适合你的投资建议。这种模式的原理是最基础的Markowitz资产组合理论和其衍生模型，在云端低成本、快速、批量化地解决各种数据运算，再根据用户的倾向，个性化地提供资产配置组合方案。这是传统人工理财服务无法比拟的，它可以很多人足不出户就可以享受低门槛、低成本地管理自己的资产。

美国资本利得税高昂，Betterment还提供了TaxLossHarvesting+解决方案，根据客户的投资和收入，确定投资方案，获得最大程度的税收优惠，此项服务估计每年可以增加0.77%的税后投资回报率。此外，Betterment可以查看和投资者同龄或同收入的人在投资什么，怎么投资。另外，Betterment还提供了的手机应用，可以随时随地查看自己的投资账户。

6.2、Wealthfront：资产配置的新一站

Wealthfront前身是一家名叫Kaching的美国投资咨询顾问公司。 　　年12月Kaching更名为Wealthfront，转型为一家专业的在线财富管理公司，同时也是非常具有代表性的智能投顾平台，借助于计算机模型和技术，为经过调查问卷评估的客户提供量身定制的资产投资组合建议，包括股票配置、股票期权操作、债权配置、房地产资产配置等，主要客户为硅谷的科技员工，如Facebook、Twitter、Skype等公司的职员。

其创始人为AndyRachleff、DanCarroll，其中，AndyRachleff为Wealthfront的执行主席，曾是BenchmarkCapital的创始人之一，宾夕法尼亚大学校董，斯坦福商学院的一名教师，DanCarroll为Wealthfront的首席战略官。平台目前有一支由业界和学界名人组成的管理团队、投资团队，如《漫步华尔街》一书的作者BurtonMalkiel就是首席投资官。年Wealthfront获得了显著增长，截至年2月底，Wealthfront的资产管理规模近30亿美元，而在年1月仅为18.3亿美元。

Wealthfront的特点是成本低，主要客户为中等收入年轻人，区别于传统理财主要针对高净值人群。平台的盈利来源为其向客户收取的咨询费（advisoryfee）。

Wealthfront提供的主要产品和服务是自动化的投资组合理财咨询服务，包括为用户开设、管理账户及投资组合的评估。用户能够通过Wealthfront平台投资，标的为ETF基金。Wealthfront选择11大类ETF，分别为：美国股票、其他发达国家股票、新兴市场股票、分红股票、房地产、自然资源、美国政府债券、公司债券、新兴市场债券、市政债券、防通胀证券（TIPS）。

七、映射

7.1、经验：资产管理是金融业态的好生意

上文分析了海外资产管理的四类运营模式，我们同时比较了四类机构的盈利能力和估值水平。整体上，从盈利能力看，橡树资本最高（15%），其余三类保持在10%以上；从资管规模看，嘉欣理财和黑岩都可以管理2万亿美元规模，这与市值情况相一致，嘉欣理财和黑岩都可以成长为亿美金的大市值机构，KKR和橡树市值在百亿元以内；从价值驱动看，KKR、橡树资本对资产端有控制能力，Price/Aum较高，而嘉欣理财主要做流量聚拢和资产配置，Price/Aum最低；从估值水平看，橡树资本和嘉欣理财估值水平较高，前者体现了资本市场对其针对不良债权定价能力（独特投资策略）的溢价，后者体现了聚拢流量、构建平台后的“护城河”价值，KKR的估值水平最低，这与公司有较多自营业务有关（成熟市场自营业务估值中枢1PB左右）。

美国沃克尔法案实施后，投资银行因衍生品业务风险敞口高，发展自营业务受限，估值中枢下滑。而一方面，资产管理机构业务模式主要依托管理费收入，投资收益收入占比低，周期属性弱于证券公司，同时资产管理机构业务扩张不依赖大量占用资本，故估值中枢高于证券公司。相对于投行，资产管理机构更是一门好生意。

我们同时分析了中国基金行业，相关模式特征与美国同行一致。由于规模扩张不需要消耗资本，中国公募基金能保持“轻资产”运营模式，ROE水平更高，/15年，中国主要基金公司ROE在20%以上，而同期中国券商的ROE水平约10%(年)/15%（年）。有趣的是，中国公募基金存续规模表现出“牛市规模激增，熊市规模阴跌”的特征。即使在熊市，基金资产管理规模也可以保持较高的水平，这也许可以用行为金融解释，如基金投资者（大妈们）在产品七毛以下时常因心理账户、损失厌恶等原因不愿意赎回。这种策略下，中国公募基金的存量规模长期看可以保持稳定增长。

中国的智能投顾也在发展中，目前包括京东金融等机构也参与了人工智能选股和智能配置。除了推荐个股外，相关机构主要还是以“做选择题测算风险偏好—提供风险配置”方案为主，本质上还是一个静态的配置方案。但也有部分机构可以展示策略提供动态化的资产配置过程，我们认为其对资产管理的理解已走到海外同行。我们以雪球研发的蛋卷基金举例说明。

蛋卷基金对市场上的产品进行选择，主要按照“安睡计划”和“斗牛计划”两个类别推荐。安睡计划针对债券基金、货币基金，面向要求资产稳健增值的用户。斗牛计划是股票基金，主要针对高风险偏好客户。近期蛋卷基金与天弘基金联合推出「蛋卷斗牛二八轮动」，主要是针对大类资产配置的视角研发产品。

该策略基于根据趋势跟随大小市值轮动的策略编制，成分标的为沪深指数、中证指数和国债指数：该策略对比当前交易日收盘数据与二十个交易日前的收盘数据，选择沪深指数和中证指数中涨幅较大的一个，于下一个交易日收盘时切换为持有该指数；若两个指数均为下跌，则于下个交易日收盘时切换为持有国债指数。回测结果表明，该策略在牛市可以较好把握主升行情，在熊市可以实现低仓位运作。

八、核心风险

市场大幅调整

资产管理机构盈利模式与证券市场行情走势相关性较强，如果证券市场行情走弱，基金募集和管理等业务的经营难度将会增大，盈利水平可能受到较大影响。而我国证券市场行情又受到国民经济发展状况、宏观经济政策、财政政策、货币政策、行业发展状况以及国际证券市场行情等诸多因素影响，存在一定的周期性。因此资产管理机构存在因资本市场周期性变化而导致收入和利润大幅波动的风险。

监管政策不确定

创新业务本身具备较大不确定性，且目前我国证券市场尚处于发展阶段，市场成熟度有待提高，因此资产管理机构进行业务创新时，可能存在因业务管理水平、技术水平、配套设施和相关制度等不能与创新业务相匹配而引发的经营风险和信誉损害。

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